什么是房地產(chǎn)收并購溢價（無票成本）

問題一：所有收并購都有溢價么？

一般資產(chǎn)收購中不會產(chǎn)生投發(fā)測算意義上的溢價，股權(quán)收購中才有溢價，但也不是絕對有溢價，所謂溢價更合適的叫法是股權(quán)收購溢價（或有）。

問題二：什么是溢價？

百度百科：“收購溢價是指收購方公司為取得目標(biāo)公司的股權(quán)而向目標(biāo)公司股東支付的高于其市場價格的部分價值”，在房地產(chǎn)股權(quán)收購中不適用/錯誤。

溢價=無票成本，雖然這個公式是錯誤的，但是多數(shù)情況下誤差較小（其中原因希望讀者在看完本文后可以自行分析出來）。

什么是溢價？嚴(yán)格來說溢價不是個規(guī)范的概念，并沒有統(tǒng)一而嚴(yán)謹?shù)亩x，與其糾結(jié)于溢價的定義或者概念，我們倒不如探討一下計算溢價的意義。先來看一個典型的利潤測算表：

項目 計算公式

銷售收入 a

銷售成本 b

銷售稅金 c

財務(wù)費用 d

管理費用 e

銷售費用 f

其他費用 g

利潤總額 h=a-b-c-d-e-f-g

所得稅 i

稅后利潤 j=h-i

其他股東分紅 k

溢價 l

股權(quán)收購方凈利潤 m=j-k-l

a至j是項目的利潤測算，基于股權(quán)收購方對于項目收入、成本、費用等的合理估計，隱含的假設(shè)是：承認有票成本并包含在其中，但對于前期虧損及入賬無票金額不予承認也不加以考慮。k至m是項目利潤分配情況，按照合作協(xié)議，其他股東可以分得k，股權(quán)收購方可以分得利潤（l+m），但從全周期投入——回收的角度來說股權(quán)收購方實際凈利潤/凈資金流入=m，中間的差額l即為溢價。故所謂溢價，是股權(quán)收購方從項目本可以享受的利潤分配轉(zhuǎn)移給股權(quán)轉(zhuǎn)讓方處（含其指定的其他主體）的金額。計算溢價的意義在于展現(xiàn)股權(quán)收購方從項目獲得的真實收益水平。

問題三：如何計算溢價？

1、100%股權(quán)收購下：

股權(quán)收購溢價=股權(quán)收購價格-股東股權(quán)投入金額+入賬無票金額-收購時點項目公司累計未分配利潤（或+累計虧損）=股權(quán)收購價格-股東股權(quán)投入金額+收購時點項目公司累計未分配利潤（或-累計虧損）+入賬無票金額=股權(quán)收購價格-凈資產(chǎn)+入賬無票金額

注：

（1）此計算思路與問題二中的思路雖然形式不同，但實質(zhì)是統(tǒng)一的，讀者可以從利潤——現(xiàn)金流、資產(chǎn)=所有者權(quán)益+負債等角度去分析；

（2）“入賬無票金額”可以簡單理解為股權(quán)轉(zhuǎn)讓方用白條從項目中抽離的資金，實質(zhì)上是提前取得的溢價；

（3）“累計虧損”的一種理解是相當(dāng)于對方通過虛增費用或成本形式抽走資金，計入虧損，轉(zhuǎn)嫁給受讓方；另外一種理解投資測算中一般不考慮上述虧損，即投資測算利潤中不體現(xiàn)此虧損，但虧損對應(yīng)的現(xiàn)金流將流出項目；

（4）需要注意的是“入賬無票金額”和“累計虧損”可能存在重疊，需防止重復(fù)計算。

2、收購r%股權(quán)下：

股權(quán)收購溢價=股權(quán)收購價格+-股東股權(quán)投入金額+入賬無票金額-收購時點項目公司累計未分配利潤（或+累計虧損）*r%

問題四：承債多少是否影響溢價？

收并購中往往談的是一個總對價（包含債權(quán)對價、股權(quán)對價等），承債多少影響總對價，但是影響溢價么？在沒有債權(quán)折價或者溢價的情況下（即一般情形），股權(quán)收購方為項目公司承債并不會影響溢價，因為股權(quán)收購方承債對于項目公司而言只是債權(quán)人/債務(wù)人的轉(zhuǎn)換，但上述債務(wù)項目公司最終都會償還，所以承債多少只是股權(quán)收購方資金投入、回收的現(xiàn)金流有所區(qū)別，但資金凈額不變（假設(shè)股東計息（如有）屬于合理范圍），不會影響項目公司利潤及股權(quán)收購方的利潤分配，即不會影響股權(quán)收購溢價。

問題五：額外分紅是否影響溢價？

為了消化股權(quán)收購溢價，部分或者全部收購溢價通過對等分紅或者不對等分紅轉(zhuǎn)換形式后（股權(quán)轉(zhuǎn)讓方本不應(yīng)分紅或不應(yīng)分得如此多的分紅）支付給股權(quán)轉(zhuǎn)讓方，以期借助分紅免稅達到節(jié)稅的目的。在“股權(quán)轉(zhuǎn)讓總對價”（=股權(quán)轉(zhuǎn)讓款+股權(quán)轉(zhuǎn)讓方收到的額外分紅）一定的情況下，股權(quán)轉(zhuǎn)讓方收到的額外分紅越多，股權(quán)轉(zhuǎn)讓款金額會越小，相應(yīng)的股權(quán)收購溢價越小甚至可為0乃至負數(shù)（實操中不建議溢價為負數(shù)，因為存在股權(quán)轉(zhuǎn)讓款低于凈資產(chǎn)的問題）。

由于部分溢價改頭換面變成了分紅，我們在投發(fā)測算中是否需要將溢價/分紅還原成真實狀態(tài)呢？不需要，溢價存在的意義就是反應(yīng)項目利潤的真實分配情況，雖然部分溢價轉(zhuǎn)換為了分紅，但股權(quán)收購方的實際分紅已經(jīng)是真實狀態(tài)了，故無需還原及調(diào)整。

實務(wù)中，由于分紅的免稅效應(yīng)，股權(quán)轉(zhuǎn)讓方到手價比以股權(quán)轉(zhuǎn)讓款名義支付溢價會有所增加，可與股權(quán)轉(zhuǎn)讓方協(xié)商降低股權(quán)轉(zhuǎn)讓款，則可能導(dǎo)致溢價的降低。

問題六：實物分紅是否影響溢價？

這個問題是問題五的變形，部分或者全部收購溢價通過保留相應(yīng)價值開發(fā)產(chǎn)品在項目公司，股權(quán)收購方退出，保留的開發(fā)產(chǎn)品的隱含利潤全部歸屬股權(quán)收購方。這種模式下，作者建議項目利潤測算中應(yīng)視同保留開發(fā)產(chǎn)品已售進行收入、成本、費用、稅金等的處理，在其他股東分紅里將上述保留的開發(fā)產(chǎn)品對應(yīng)的利潤予以體現(xiàn)，在數(shù)據(jù)準(zhǔn)確度要求不高的情況下，保留的開發(fā)產(chǎn)品對應(yīng)的利潤可以按利潤/貨值比進行簡單折算，如需更精確則可以單獨核算保留的開發(fā)產(chǎn)品的成本乃至利潤細項。同理，此處溢價進行了分紅轉(zhuǎn)換處理，但無需還原。

問題七：溢價支出化是否影響溢價？

為了消化股權(quán)收購溢價，部分或者全部收購溢價通過后續(xù)成本、費用等支出形式流出項目公司并最終回流到股權(quán)轉(zhuǎn)讓方處，如股權(quán)收購方將上述支出作為項目開發(fā)的合理支出的一部分，將導(dǎo)致收購溢價的降低，但無需予以還原，原理同問題五。

問題八：稅金是否影響溢價？